פינת חמישי | הדולר עולה, הדולר יורד. מה זה עושה לכסף שלנו?

"שוקי, הדולר ירד. למכור? לחכות? להמיר?"

אחת השאלות שאני נשאל הכי הרבה.

ובימים האחרונים הנושא חזר בגדול: ביום שני שעבר (26.10), יום לפני הבחירות, היינו ב-3.12 ₪. מהגבוה של שני לנמוך של שלישי (3.08) ירדנו 3.3% בפחות מיומיים. וכעת, כשבוע אחרי, אנחנו באזורי 3.16-3.17, עלייה של קצת יותר מ-5% בשבוע ימים. אז מתחילים לסחור בדולר-שקל?

לפני שעושים משהו, בואו נעשה סדר: מה קובע את השער, מי מנסה להשפיע עליו, ומה זה באמת עושה לכסף שלנו.

שער דולר/שקל הוא בסך הכול מחיר: כמה שקלים צריך לשלם כדי לקנות דולר אחד.

כמו כל מחיר, הוא נקבע בין מי שרוצה לקנות דולרים לבין מי שרוצה למכור אותם (היצע וביקוש).

הסיפור שלנו מתחיל בפער פשוט: ההוצאות שלנו בשקלים. שכר הדירה, המשכנתא, הסופר.

אבל חלק גדול מההשקעות שלנו בחו"ל, בעיקר בדולרים. בין אם דרך הפנסיה, קרן ההשתלמות, פלטפורמת מסחר או כל אפיק אחר.

מכאן נובע שיש לנו למעשה שתי תשואות נפרדות, ולא אחת: תשואת המדד, ותשואת המטבע.

דוגמה מהשנה: מתחילת השנה (01.01.26) עד סוף חודש מאי 26 ה-S&P 500 עלה בכ-11%, הדולר בזמן הזה ירד בכ-11.7% מול השקל, ומי שהחזיק קרן לא מגודרת ראה בשקלים הפסד.

ואפשר להסתכל על זה גם הפוך: מי שמחזיק הכול בשקלים לא "נמנע" מסיכון מטבע. הוא פשוט הימר על השקל.

זו אגב גישה כללית שאנשים טועים בה בהרבה החלטות (גם לא לעשות כלום זו החלטת השקעה, וגם לה יש סיכונים. פיקדון בבנק אינו בהכרח חסר סיכון מבחינת כוח הקנייה, והשקעה רק בשוק הישראלי אינה בהכרח סולידית יותר מהשקעה מפוזרת בעולם).

אין גורם אחד. יש כמה כוחות שמושכים במקביל, ובכל תקופה אחד מהם מוביל.

יצואן מקבל דולרים ומשלם משכורות בשקלים, ולכן מוכר דולרים וקונה שקלים. זה מחזק את השקל.

יבואן עושה את ההפך: קונה דולרים כדי לשלם לספק בחו"ל, וזה מחליש את השקל.

בישראל היצוא, ובעיקר יצוא ההייטק, מביא הרבה דולרים. זה אחד ההסברים לכך שהשקל התחזק לאורך השנים.

כשהריבית בישראל גבוהה ביחס לארה"ב, החזקת שקלים מושכת יותר, ולהפך. היום הריבית כאן 3.25% ובארה"ב 4%.

בישראל היו כבר 4 הורדות ריבית השנה (ינואר, מאי, יולי וספטמבר). בארה"ב הריבית השתנתה השנה פעם אחת — עלתה למעלה (בספטמבר).

זה הכוח שרובנו לא חושבים עליו. קרנות הפנסיה מחזיקות הרבה נכסים בחו"ל ומנהלות את החשיפה לדולר.

כשוול סטריט עולה, שווי הנכסים בחו"ל עולה, ומי שרוצה לשמור על אותו יחס חשיפה מוכר דולרים. לכן נוצר קשר הפוך בין ה-S&P 500 לדולר/שקל, קשר שלפי דיון שנערך באוניברסיטת תל אביב במאי התחזק ב-4 השנים האחרונות.

כשזרים מתלהבים מישראל (מה שבלט בתקופה שאחרי מבצע הביפרים) הם קונים שקלים. כשיש אי-ודאות (מישהו הסתכל לאחרונה על המדדים בישראל?), הם יוצאים.

השבועיים האחרונים הם דוגמה מושלמת — ראו את השינויים שהיו סביב הבחירות, ירידה של יותר מ-3% ביומיים ואז עלייה של יותר מ-5% בשבוע. וכל זה כמובן בלי שום שינוי ביצוא.

ומי קונה ומוכר בפועל? כך נראו שני הרבעונים האחרונים לפי בנק ישראל. ברבעון השני השקל התחזק בכ-5.9% מול הדולר, וברבעון השלישי נחלש בכ-2.9%:

מה שבולט הוא השינוי בין הרבעונים: המוסדיים צמצמו מכירות בכ-68%, המגזר הפיננסי עבר ממכירה לקנייה, ובנק ישראל ירד מהמגרש.

ורק הערה: הטבלה לא כוללת את כל המשתתפים בשוק, ולכן היא לא מתאפסת ולא מסבירה לבדה את כיוון השער.

יש בדיקה פשוטה: מסתכלים גם על האירו.

אם השקל זז באותו כיוון מול הדולר ומול האירו, הסיפור כאן אצלנו. כך היה ברבעון השני: השקל התחזק בכ-5.9% מול הדולר ובכ-6.6% מול האירו.

אם השקל זז מול הדולר בלבד, הסיפור הוא בעיקר הדולר. כך היה בין החלטות הריבית הקודמות של בנק ישראל: השקל נחלש ב-3.1% מול הדולר, אבל התחזק ב-0.3% מול האירו.

בעבר הדולר העולמי הכתיב יותר. בשנים האחרונות, לתחושתי, מה שקורה כאן ובוול סטריט משפיע לא פחות.

התמונה ברורה: מי שאומר ש"הדולר תמיד חוזר" בודק רק חצי מהגרף.

הגרף מראה ממוצעים שנתיים, ולכן הוא מחליק את הקצוות. בתוך השנים היו תנועות חדות יותר:

מכאן שתי מסקנות:

הראשונה: לאורך יותר מ-20 שנה המגמה הייתה של שקל מתחזק, אבל לא בקו ישר.

השנייה: כל מי שהיה בטוח שהשער "חייב" להיות במקום מסוים, טעה בשלב כלשהו. גם מי שאמר ש-3.90 ₪ זו ההזדמנות, וגם מי שאמר ש-3 ₪ זה הרצפה.

בנק ישראל לא אחראי על שער הדולר. התפקיד שלו הוא קודם כול יציבות מחירים, ולצד זה תמיכה בצמיחה ובתעסוקה.

אבל לשער יש השפעה על שני אלה, ולכן הוא מתערב לפעמים.

חברת הייטק מוכרת בדולרים ומשלמת משכורות בשקלים. כשהדולר יורד, אותה הכנסה קונה פחות שקלים, והעובד הישראלי נעשה יקר יותר.

אותו דבר קורה ליצואן התעשייתי.

שני הצדדים של אותה מטבע:

לכן לא מדויק לומר שהמדינה רוצה דולר גבוה. המדינה רוצה שער שלא יזוז מהר מדי, ושלא יחנוק את הענפים שמביאים אליה דולרים.

רואים את הדפוס? קונה כשהשקל מתחזק מהר, מוכר כשהוא מתרסק. לב המדיניות הוא מיתון תנודות, וזו גם המטרה שבנק ישראל הצהיר עליה ב-2023.

ברבעון השלישי הוא לא קנה מט"ח נטו. יתרות מטבע החוץ שלו עמדו בסוף ספטמבר על כ-237 מיליארד דולר, כ-34.2% מהתוצר. זו תחמושת רצינית.

היתרונות של התערבות: ריסון תנודות חדות, הגנה על היצוא, וכרית ביטחון למשבר.

החסרונות: כשהבנק קונה דולרים הוא מזרים שקלים למשק, ויש לזה מחיר. וההתערבות גם לא מבטיחה שער מסוים: בנק ישראל קנה כ-800 מיליון דולר במאי, והגדיר זאת כפעולה נקודתית לשמירה על הפעילות הסדירה של השווקים, לא כניסיון לקבוע שער. בתחילת יוני הדולר עדיין היה סביב 2.80 ₪.

ובקנה מידה: 1.8 מיליארד דולר שקנה בנק ישראל ברבעון השני, מול מחזור מסחר יומי ממוצע של כ-17.6 מיליארד דולר. הוא שחקן חשוב, אבל לא בעל הבית.

האם מלחמה בישראל מעלה בהכרח את הדולר?

לא בהכרח.

באוקטובר 2023 השקל נפל לשפל של 7 שנים, כ-3.90 ₪ לדולר, ובנק ישראל נכנס עם תוכנית של עד 30 מיליארד דולר. עד כאן התסריט המוכר.

אבל מה קרה אחר כך? הממוצע השנתי של הדולר ירד מכ-3.70 ₪ ב-2024 לכ-3.45 ₪ ב-2025, ובתחילת יוני 2026 הוא כבר היה סביב 2.80 ₪.

משתמע מכך ששוק המט"ח מתמחר בעיקר את השינוי בסיכון, ולא את עצם קיום הלחימה. השאלה היא אם המצב מפתיע לרעה, או שמתחיל להיראות טוב יותר.

ומה קורה במשבר? אין כאן חוק טבע, אבל יש נטיות:

ו-2008 מראה עד כמה זה לא חד-משמעי: דווקא בימי קריסת ליהמן הדולר ירד, מ-3.62 ₪ ב-12 בספטמבר ל-3.34 ₪ ב-25 בספטמבר. רק לאחר מכן השנה הבאה הגיעה לממוצע גבוה יותר, כ-3.93 ₪ ב-2009 לעומת כ-3.58 ₪ ב-2008.

ובכל זאת, זו נקודה שאנשים מפספסים: הקשר ההפוך בין וול סטריט לדולר/שקל יכול לעבוד לטובתנו בירידות.

כשהמדד נופל, הרבה פעמים הדולר עולה, וההפסד בשקלים מתון יותר.

ומילה חשובה: זו נטייה שרואים בנתונים, לא חוק ולא הבטחה. במשבר עולמי חריף הקשר הזה עלול להישבר.

השקעה בדולרים היא קודם כול כמות של נכסים.

אם יש לנו יחידות של קרן על מדד, ומחר הדולר ירד, יש לנו בדיוק אותן יחידות. הן שוות אותו דבר בדולרים. רק התרגום לשקלים השתנה.

ניקח תיק של 200,000 ₪ בשער של 3.13 ₪, שהם כ-63,900 דולר:

נשמע דרמטי, נכון?

השווי בשקלים בהחלט השתנה, וזה שינוי אמיתי. אבל כל עוד אנחנו לא צריכים את הכסף בשקלים, אין הכרח להגיב לכל תנודה. אם המטרה רחוקה 15 או 20 שנה, אפשר לתת לה לעבור. וככל שמתקרבים למועד השימוש בכסף, זה נעשה חשוב יותר.

מה שקובע הוא השער ביום שנצטרך את הכסף בשקלים. ועד אז השער יעלה וירד עוד אינספור פעמים.

בטווח הקצר המטבע יכול להיות חזק מהתשואה עצמה. בין 2022 ל-2023 הממוצע השנתי של הדולר עלה בכ-9.7%. בין 2024 ל-2025 הוא ירד בכ-6.7%.

בטווח הארוך זה נראה אחרת. בין 2000 ל-2025 הממוצע ירד מכ-4.08 ₪ לכ-3.45 ₪, ירידה של כ-0.7% בשנה בממוצע.

אז בואו נהיה הוגנים: "אפשר להתעלם" נכון לתנודה, לא בהכרח למגמה ארוכה. ועדיין, על פני עשרות שנים תשואת המניות הייתה גדולה בהרבה מהשינוי במטבע.

בניירות ערך הנקובים במט"ח, שינוי השער מטופל בנפרד מהשינוי במחיר הנכס. אצל יחיד, החלק של שינוי השער נחשב ככלל לסכום אינפלציוני שפטור ממס, והמס חל על הרווח הריאלי.

זה עובד גם בכיוון השני: לפי הלכת מוזס וחוזר מס הכנסה 10/2025, הפסד שנובע מירידת שער המטבע לא מוכר לקיזוז. החישוב תלוי בסוג הנכס ובנסיבות.

קרן מנוטרלת מט"ח משקיעה באותו מדד, אבל מנהל הקרן מצמצם במקביל את ההשפעה של הדולר, בדרך כלל בעזרת חוזים עתידיים.

לכן התשואה קרובה לתשואת המדד עצמו, בלי תרגום לשקלים.

השנה זה נראה מצוין: בחצי השנה הראשונה, כשקרן לא מגודרת הראתה הפסד של כ-1%-2% בשקלים, קרנות מגודרות על ה-S&P 500 הציגו תשואה של כמעט 8%.

אז למה לא כולם מגדרים? כי צריך לשאול מה זה עולה.

עלות הגידור תלויה בעיקר בפער הריבית בין שתי המדינות.

באפריל דובר על עלות של כ-1%-2% בשנה. אבל היום, כשהריבית אצלנו 3.25% ובארה"ב 4%, סדר הגודל של הפער הוא 0.75% בשנה. כשהריבית בישראל גבוהה מזו שבארה"ב, הגידור יכול אפילו להוסיף תשואה.

במילים אחרות: העלות משתנה, ולא ידועה לנו מראש.

פער הריביות יכול להיות עלות או תוספת תשואה, ומעליו נוספות עלויות ביצוע הגידור ודמי הניהול. היום, כשהריבית בארה"ב גבוהה מזו שבישראל, הפער פועל נגד מי שמגדר, וכשהוא הפוך הוא פועל לטובתו.

לפי טבלה באתר מקצועי, בעלות כוללת של 1% בשנה על פני 10 שנים, נקודת האיזון היא בקירוב ירידה של 10% בדולר, והחישוב תלוי בריבית דריבית ובעלויות בפועל.

זה משהו שכדאי לנו לבדוק לפני הכול.

חלק גדול מהכסף שלנו כבר מנוהל עם גידור חלקי. החשיפה למט"ח בקרנות הפנסיה ירדה מכ-24% בתחילת 2024 לכ-20% בתחילת 2026, ובמסלולים הכלליים מכ-26% בספטמבר 2024 לכ-17% במרץ 2026.

במילים אחרות: ייתכן שבמסלול הכללי יש לנו 50% חו"ל, אבל הרבה פחות חשיפה לדולר.

מי שרוצה להחליט על גידור צריך להסתכל על כל הכסף: פנסיה, קרן השתלמות, קופת גמל, תיק ההשקעות. לא רק על הקרן שהוא רואה באפליקציה.

זו עלות מעניינת, כי היא גם ידועה וגם נסתרת.

החלק הידוע הוא העמלה שרשומה במחירון.

החלק הנסתר הוא המרווח: הפער בין השער שאנחנו מקבלים לבין השער האמיתי בשוק. הוא לא מופיע כשורה בדוח, אבל אנחנו משלמים אותו בכל המרה. גם כשמוצגת עמלת המרה של אפס, חשוב לבדוק את השער שמקבלים בפועל.

לפי בדיקה של כלכליסט מאוקטובר, המרה של 10,000 ₪ לדולרים עולה:

באינטרקטיב, כל המרה (של כל סכום עד חצי מיליון שקל) עולה עשרה שקלים בלבד (ואם מדובר ב-DCA [מעין הוראת קבע] יש פטור לעשרה שקלים האלה).

ובשני הכיוונים, כלומר המרה לדולר וחזרה לשקל, זה עלול להגיע לכ-200 ₪. לפני עמלות הקנייה והמכירה.

בהשקעה חד-פעמית לטווח ארוך, באמת לא נורא. משלמים בכניסה ובדרך כלל גם בהמרה חזרה, אבל בינתיים הכסף עובד שנים.

הבעיה מתחילה בשני מקרים:

קרן שנסחרת בשקלים בתל אביב חוסכת לנו את ההמרה הישירה, אבל יש לה דמי ניהול ועלויות משלה. אז מחשבים הכול יחד, ולא מסתכלים על שורה אחת.

עד עכשיו אמרנו שאפשר להתעלם. עכשיו נראה מתי זה לא נכון.

משה בן 70. השקיע בחו"ל במשך 25 שנה, והתיק שלו שווה 300,000 דולר.

בשנה הקרובה הוא צריך את כל הסכום, בשקלים, כדי לעזור לילדים עם דירה. נניח שהדולר עומד היום על 3.60 ₪.

כל 10 אגורות הן 30,000 ₪. בלי שהמדד זז בכלל.

למשה אין 20 שנה להמתין, ולכן השער אצלו כבר לא "על הנייר". הוא יכול להיות שווה יותר מכמה שנים של רווח.

במצב כזה, ייתכן שנכון לו לממש את המט"ח בכמה שלבים ככל שמתקרב מועד ההוצאה, במקום לחכות לתאריך האחרון.

זה לא ניסיון לנחש את השער. זו התאמה של המטבע למועד ההוצאה: סכום גדול, בשקלים, בזמן קרוב.

ואותו היגיון עובד גם הפוך: מי שצפויות לו הוצאות בדולרים, כמו ילד שלומד בחו"ל, יכול דווקא להחזיק דולרים ולהתעלם מהתנודה.

אין תשובה אחת שמתאימה לכולם. האופק, הגיל, המטרה וההוצאות הצפויות קובעים.

ברמה האישית, כשמדובר בכסף לטווח ארוך, אני לא מנסה לנחש את הדולר. אף אחד לא יודע לעשות את זה לאורך זמן, וגם מי שצדק בכיוון צריך לצדוק בעיתוי פעמיים: בכניסה וביציאה.

ברור שהמרת שקלים לדולרים בשער 3 עדיפה מבחינת כמות הדולרים שמקבלים על המרה בשער 4. אבל האם הדולר יעלה מכאן? זו כבר שאלה אחרת לגמרי. לכן אני לא מבסס החלטות ארוכות טווח על ניסיון לזהות תחתית או שיא.

לכן מבחינתי אין סיבה להגיב לתנודה בדולר/שקל, כל עוד אנחנו לא צריכים להמיר.

מה שאנחנו עושים הוא להחליט מראש:

ובשוק יש גם הפתעה: לפי הדיון באוניברסיטת תל אביב, חלק משמעותי מתנועות ההון מהדולר לשקל הגיע ממשקיעים פרטיים. כלומר גם אנחנו חלק מהתנודה.

מי שממיר אחרי שהדולר ירד וקונה אחרי שעלה, משלם פעמיים: פעם בשער, ופעם בעמלה.

כמעט כל אחד מאיתנו חשוף לדולר, גם אם הוא לא התכוון.

השאלה החשובה היא לא לאן הדולר ילך, אלא האם מטבע ההשקעה מתאים למטבע ההוצאה ולמועד שלה. מי שיודע מראש מתי ימיר ובאיזה מטבע יוציא, לא צריך לחיות לפי השער של היום.